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El dólar vuelve a correr por detrás de los precios: ¿regreso del atraso cambiario?

El final de mayo dejó en claro que la aceleración en la cotización del dólar oficial fue apenas una táctica momentánea para aplacar la turbulencia cambiaria de abril, pero que una vez recuperada cierta estabilidad, se volvió a la tónica que se mostró durante todo el año: un dólar moviéndose siempre debajo de la inflación.

El ritmo devaluatorio -o "crawling peg", en la jerga financiera- cierra en mayo con 7,3%, mientras la inflación del mes se ubicará en torno del 9%, según proyectan las consultoras privadas. Pero incluso si se diera el pronóstico optimista que dejaron trascender desde el Gobierno, de un IPC que se ubique por debajo del 8,4% registrado en abril, igualmente se estaría repitiendo el fenómeno del dólar atrasado.

En aquellas últimas dos semanas de abril, mientras se produjo la pulseada de Sergio Massa con el mercado financiero -cuando que se echó mano a las reservas del Banco Central para contener las cotizaciones del dólar MEP y el "contado con liqui"- se llegó a un ritmo devaluatorio que, proyectado a términos mensuales, daba un 8,2%.

En aquel momento surgió entre los analistas el interrogante de si se estaba dando inicio a un cambio de política, que tuviera la intención de reducir la brecha del tipo de cambio oficial con el paralelo. Y, de paso, se cumpliría con uno de los pedidos clásicos del Fondo Monetario Internacional: que la tasa devaluatoria no se retrase respecto del IPC.

Pero eso no ocurrió. Lo cierto es que, desde que Massa es ministro, solamente hubo cuatro meses -se septiembre a diciembre del año pasado- en que el crawling peg superó a la inflación. En septiembre se aceleró a 6,2% y empató a la inflación, luego fue de 6,4% en octubre con un IPC de 6,3% y alcanzó un pico de 6,6% en noviembre contra un índice inflacionario de 4,9%. En diciembre bajó a 6,2% pero igual se volvió a ubicar encima del IPC, que fue del 5,1%.

La tendencia se quebró con el nuevo año: todos los meses la inflación pasó a la tasa devaluatoria, al punto que, en el acumulado enero-mayo, los precios avanzaron un 43% contra un 35% de suba del dólar oficial.

Después de una aceleración devaluatoria en abril, el BCRA volvió a ralentizar el tipo de cambio en mayo, que terminó debajo de la inflación
Después de una aceleración devaluatoria en abril, el BCRA volvió a ralentizar el tipo de cambio en mayo, que terminó debajo de la inflación

Tras la aceleración devaluatoria en abril, el BCRA volvió a ralentizar en mayo el tipo de cambio, que terminó debajo de la inflación

El crawling peg, en dirección opuesta al IPC

¿Cómo explicar este zig-zag en la política cambiaria desde la llegada de Massa? Lo primero que queda en evidencia es que la política de alinear el crawling peg con el IPC -que el ministro había defendido en varias reuniones con empresarios como una cuestión de principios- únicamente se aplicó mientras la tendencia inflacionaria fue a la baja. Por el contrario, cuando la velocidad de los precios empezó a repuntar, se volvió a la clásica tendencia de retrasar al tipo de cambio.

En definitiva, la política económica parece permeable a las críticas en el sentido de que el tipo de cambio conlleva el riesgo de convertirse, en sí mismo, en un factor inflacionario. Ese fue un punto sobre el que machacaron los economistas cercanos al kirchnerismo para argumentar por qué el acuerdo con el FMI agravaría la inflación.

Y, curiosamente, es un tema en el cual no pocos economistas de la línea ortodoxa terminaron coincidiendo: en una economía con alta inflación y, sobre todo, con reflejos indexatorios muy aceitados, los empresarios toman como referencia al dólar a la hora de calcular sus costos de reposición de stock.

Fue con ese argumento que no solamente se llegó a plantear que la tasa devaluatoria debía ralentizarse respecto del IPC sino que empezó a insinuarse un reclamo para un franco regreso al "ancla cambiaria".

La crítica más explícita fue la de Cristina Kirchner: "Fíjense cómo se dispara la inflación a partir de la firma del acuerdo, cuando se pierden herramientas. Desde entonces, la tasa de devaluación tiene que acompañar a la inflación en un país de economía bimonetaria, cuando es el dólar el que genera la inflación, y es algo que no les entra a los funcionarios del Fondo y parece que tampoco a muchos argentinos", disparó la vice, mientras acompañaba sus palabras con un gráfico que mostraba la aceleración del IPC a partir de inicios de 2022.

"Digo y sostengo que ese acuerdo firmado con el FMI es inflacionario porque es una política enlatada, que se aplica como una receta monotemática a todos los países", dijo la líder kirchnerista en su discurso en La Plata, cuando planteó la necesidad de una renegociación integral del "stand by" y por primera vez expuso su iniciativa de que el pago al Fondo debía estar vinculado al volumen exportador del país.

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La "inflación en dólares" encarece exportaciones y abarata importaciones, el efecto exactamente inverso al que busca el Gobierno

La vuelta de la inflación en dólares

De momento, la política cambiara que ejecuta Massa en coordinación con Miguel Pesce, titular del Banco Central, parece ser la de una ralentización cambiaria suave, si se la compara con la que se llevaba a cabo durante la etapa de Martín Guzmán: en 2021 el dólar apenas subía un punto por cada tres del IPC, y en 2022, después del acuerdo con el FMI, esa relación se acortó a dos tercios de la inflación.

De todas formas, este suave freno que aplica diariamente el Banco Central supone un regreso al retraso cambiario. O, dicho en otras palabras, a la "inflación en dólares".

Durante 2021, los precios de la economía argentina, medidos en moneda estadounidense, habían subido un 25%. Al año siguiente, gracias al cambio de tendencia que imprimió Massa, esa inflación verde se redujo al 12,7%, una cifra que se encontraba apenas por encima de la inflación interna de Estados Unidos, lo que implica que no hubo un encarecimiento de los precios argentinos en términos internacionales.

Y era un tema del cual el equipo económico se mostraba orgulloso, porque lo presentaba como una prueba de que la economía recuperaba competitividad.

"En cuanto al crawling peg, se ha dejado de lado la política de atrasarlo", decía el viceministro Gabriel Rubinstein cuando polemizaba con los economistas de la oposición que advertían que se estaba generando una "bomba financiera".

Pero aunque pasaron apenas tres meses desde aquella polémica, parece que hubiesen transcurrido años, porque en el medio se produjo la escapada devaluatoria, la turbulencia cambiaria de abril y el evidente abandono de la política de "alineamiento de las variables".

De hecho, en los cinco meses que van del año ya se acumuló una inflación en dólares de 6%, y si la tendencia se mantuviera en el resto de 2023 -suponiendo una inflación relativamente controlada y un crawling peg similar al actual- la suba de precios medidos en moneda estadounidense terminaría en torno del 15%.

Aun si estos números son corregidos por la inflación interna de Estados Unidos, la pérdida de competitividad argentina seguiría siendo inevitable, porque el IPC estadounidense, que el año pasado fue de 12,5% -el más alto en 40 años- ya está bajando al entorno de 6%.

En la negociación con el FMI, Massa tiene el desafío adicional de justificar la ralentización del crawling peg, en contra de lo que había recomendado el organismo
En la negociación con el FMI, Massa tiene el desafío adicional de justificar la ralentización del crawling peg, en contra de lo que había recomendado el organismo

En la negociación con el FMI, Massa tiene el desafío adicional de justificar la ralentización del crawling peg, una política contraria a la que había recomendado el organismo

Es una situación que complica el frente externo, porque encarece las exportaciones argentinas y abarata las importaciones. Es decir, exactamente el efecto inverso al que se está buscando en un momento de escasez aguda de reservas.

De hecho, el déficit de la balanza comercial ya se convirtió en la tónica del año y en el primer cuatrimestre acumula un rojo por u$s1.469 millones, el peor inicio de año desde 2018, lo cual hace parecer muy lejano el objetivo original de Massa -que en el proyecto de presupuesto 2023 esperaba terminar el año con un holgado superávit de u$s12.000 millones-.

El dilema del FMI

El interrogante que aparece ahora es si esta nueva política cambiaria que vuelve a retrasar el tipo de cambio podrá transformarse en un escollo en las negociaciones con el Fondo Monetario Internacional.

Después de todo, el Fondo ha mantenido una histórica postura contraria al uso de "anclas cambiarias", y en su manual clásico suele sugerir la flotación del dólar. En el caso argentino, terminó reconociendo a regañadientes la imposibilidad de desarmar el "cepo", por la particularidad de su economía bimonetaria. Pero de todas formas, siempre vio ese esquema como algo transitorio, para lo cual aconsejó la aceleración del "crawling peg".

Ya el organismo, en uno de sus últimos reportes, había sido explícito sobre el tema cambiario: "Para mejorar la acumulación de reservas, la tasa de devaluación deberá ubicarse de manera consistente por encima de la inflación". Y, más contundente aun, había estimado en hasta un 25% la sobrevaluación del peso.

Ahora, para colmo, sobre la mesa de negociación hay un punto que resulta particularmente sensible: Massa pide que se habilite el uso de los dólares que desembolse el Fondo para intervenir en el mercado cambiario en vez de ir íntegramente a engrosar las reservas.

No sólo se trata de algo que contradice los principios del organismo, sino que trae reminiscencias de lo ocurrido en 2018, cuando la ayuda del "stand by" se esfumó en cuestión de semanas, ante la imposibilidad del Banco Central de defender la cotización del dólar en su pulseada con el mercado.

Si, además, se pone sobre la mesa esta confirmación de que el tipo de cambio vuelve a atrasarse frente a la inflación, se completa un panorama difícil de aceptar para el staff del FMI. Sin embargo, también hay algo que parece estar claro: mientras la inflación siga acelerando a dos dígitos, será difícil, desde el punto de vista político, argumentar a favor de una aceleración en el ritmo de la devaluación diaria.