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Los bancos prevén un ajuste de Milei y desarman por su cuenta la "bola de Leliqs": ¿a qué estrategia recurren?

Muchas veces se quemaron con leche, y ahora están viendo demasiadas vacas a su alrededor como para no tomar medidas defensivas: los bancos argentinos están pasándose a posiciones de extrema liquidez, sacrificando ingresos con tal de tener el dinero disponible en 24 horas y disminuir así su exposición al riesgo de un plan económico que los tenga como variable de ajuste.

A pesar de la charla con Luis "Toto" Caputo del viernes pasado, en la que el presunto nuevo ministro de Economía (¿o tal vez nuevo presidente del Banco Central?) les transmitió la tranquilidad de que el rescate de las Leliqs será voluntario, sin medidas que impliquen una licuación de activos, lo cierto es que los bancos siguen escapando de posiciones que consideran riesgosas. Es decir, salen de las Leliqs, que los obliga a inmovilizar el dinero durante 28 días, y lo colocan en pases pasivos, donde tienen liquidez.

Pese a la promesa de Milei, los Bancos huyen de las Leliqs

No es una estrategia gratuita: según la estimación del economista Salvador Vitelli, supone una pérdida de $45 millones por día, por el diferencial de tasa de interés que reciben los bancos según dónde se posicionen.

La semana pasada empezó la corrida masiva, cuando en una situación inédita los bancos apenas renovaron el 40% de un vencimiento de Leliqs. Dos días después, el porcentaje de renovación había caído al 10%.

Como contrapartida, está creciendo la cantidad de pesos colocados en pases, al punto tal que algunos economistas creen que se corre el riesgo de que la temida "bomba de Leliqs" sea ahora sustituida por otra parecida, pero que incluye el peligroso detalle de tener vencimientos diarios.

Así, los fondos comunes de inversión -que suelen invertir en plazos fijos para sus carteras "money market"- aumentaron su exposición a las posiciones de mayor liquidez hasta llegar a la marca récord de $2,8 billones.

Fuente: Salvador Vitelli en base a BCRA.

A esta altura, ya hay economistas que calculan que los pases pasivos son más que las Leliqs. Y, más inquietante aun, el respaldo de los plazos fijos en Leliqs equivale hoy a un 74% del total, cuando antes de las elecciones ese monto era de 94%.

Lo irónico es que, desde el punto de vista de la presión inflacionaria, esto significa un alivio de corto plazo, porque le cuesta menos dinero al BCRA en términos de interés. Sin embargo, todo el mercado lo interpreta como una mala señal, porque incrementa el riesgo de una corrida bancaria en los primeros días del nuevo gobierno.

Cuando todavía no queda en claro qué tan rápido será el desarme del cepo cambiario, ya hay quienes están tomando los recaudos para la eventualidad de una suba abrupta del dólar. Así, las letras indexadas del Banco Central conocidas como "dólar linked" alcanzaron un nuevo récord, con un volumen equivalente a u$s5.000 millones.

Contraste con un mercado en "modo festejo"

Puede parecer raro que esto ocurra cuando, al mismo tiempo, en el mercado aparecen síntomas de alivio y hasta de "celebración" por el discurso de austeridad fiscal que muestra Javier Milei.

De hecho, esta postura defensiva de los bancos ocurre en simultáneo con un fuerte rebote de los bonos de deuda soberana y de las acciones en el Merval, así como de las ADR de empresas argentinas que cotizan en Wall Street.

También se da en el marco de cierta distensión cambiaria, con una caída en las cotizaciones del dólar en el paralelo: tanto el MEP como el "contado con liquidación" tuvieron movimientos a la baja.

Pese al furor en Wall Street, los bancos argentinos prevén un duro ajuste de Milei y huyen de las Leliqs.
Pese al furor en Wall Street, los bancos argentinos prevén un duro ajuste de Milei y huyen de las Leliqs.

Pese al furor en Wall Street, los bancos argentinos prevén un duro ajuste de Milei y huyen de las Leliqs.

Pero los analistas advierten que no hay que tomar estas muestras de confianza como algo definitivo: tanto los bonos como las acciones partían de precios muy deprimidos y tuvieron un rebote que se considera lógico, incluso ayudado por inversiones del exterior, dada la curiosidad internacional que generó la figura del presidente electo -en las últimas dos semanas el Financial Times ha publicado más notas sobre Milei y la economía argentina que en los cuatro años previos-.

Pero estas subas no quitan el hecho de que el factor dominante en el mercado sea la volatilidad. A fin de cuentas, la recuperación de la economía argentina sigue dependiendo de que haya un flujo de ingreso de dólares que revierta la crisis de las reservas y que permita ahuyentar el fantasma de un nuevo default.

Y, hasta ahora, las gestiones realizadas en el exterior -tanto las de los nuevos funcionarios ante los inversores como la del propio Milei con el Fondo Monetario Internacional- no hacen prever que aparezca en el corto plazo el ingreso de u$s15.000 millones con el que se estuvo especulando los últimos días.

Es más: los ex funcionarios argentinos que formaron parte del FMI hasta descreen de que el organismo desembolse la cuota pendiente de u$s3.300 millones que se había comprometido en julio pasado, cuando firmaron un acuerdo con Sergio Massa. Ese trato está, de facto, suspendido, por el enojo que provocó en el staff del Fondo el desvío fiscal de la campaña electoral ocasionado por el "Plan Platita".

El enigma Caputo

Lo cierto es que el frustrado "presidenciable" del BCRA, Emilio Ocampo, nunca terminó de hacer realidad su promesa de conseguir fondos interesados en comprar los bonos del Tesoro argentinos en cantidad suficiente como para rescatar la bola de leliqs -algo para lo que, al tipo de cambio paralelo, se necesitan u$s24.000 millones-.

Y, por lo que ha surgido de estos primeros intentos de Caputo, todavía no hay certeza de que los nuevos instrumentos que se están pensando -títulos dolarizados, garantizados por activos como YPF y las acciones del fondo de sustentabilidad de Anses- hayan logrado muestras masivas de adhesión.

Luis Caputo prometió a los bancos que no saldrán perjudicados del canje previsto para las Leliqs, pero igual las entidades asumen posiciones defensivas
Luis Caputo prometió a los bancos que no saldrán perjudicados del canje previsto para las Leliqs, pero igual las entidades asumen posiciones defensivas

Caputo prometió a los bancos que no saldrán perjudicados del canje para las Leliqs, pero igual asumen posiciones defensivas.

Al mismo tiempo que Milei y Caputo hacían su speech ante inversores y funcionarios de Estados Unidos, aquí las expectativas seguían igual. Es decir, el mercado de futuros Rofex sigue previendo que para fines de diciembre -es decir, tras el recambio gubernamental- el tipo de cambio se ubicará en $800.

Claro, la contrapartida de toda el "festejo" de los mercados es que las reservas del Banco Central, que en el mes ya cayeron u$s322 millones, perdieron este lunes otros u$s22 millones y siguen en terreno negativo.

No es de extrañar, por lo tanto, que el BCRA todavía al mando de Miguel Pesce haya extendido hasta fin de año la normativa que impide a los bancos aumentar su posición global en moneda extranjera. Así, se mantiene restringida la demanda de divisas en un momento extremadamente sensible.

Los bancos privados recurren a una postura defensiva

Entre los bancos se recibió con alivio la noticia de que Ocampo no iría al Central. Desde su punto de vista, lo peor que podía ocurrir era que uno de los puestos más importantes fuera ocupado por alguien que tenía como objetivo la dolarización de corto plazo y que insinuaba que un desplome del peso era funcional a esa política.

Con el nombramiento de Caputo, se alejó el temor a una licuación o canje compulsivo de la Leliqs, pero todavía no está claro qué es lo que vendrá. Sobre todo, cuando se supo que finalmente Demian Reidel no se integraría al equipo económico, la incertidumbre aumentó: Reidel era uno de quienes se oponían expresamente a la dolarización.

En el debate de los economistas, hay una división entre quienes creen que en la propia existencia de las Leliqs hay un riesgo de explosión inflacionaria y quienes creen que, en realidad, estas letras de liquidez son el reverso de un problema fiscal, que se puede ir resolviendo en forma gradual.

El mercado de futuros refleja una expectativa de devaluación fuerte para el momento posterior a la asunción de Javier Milei
El mercado de futuros refleja una expectativa de devaluación fuerte para el momento posterior a la asunción de Javier Milei

El mercado de futuros refleja una expectativa de devaluación fuerte para después de la asunción de Javier Milei.

Los bancos están alineados entre quienes argumentan que las Leliqs no existirían si no fuera por la tendencia del gobierno a financiar el déficit fiscal con emisión monetaria y, además, a mandar al BCRA a comprar los bonos del Tesoro que el mercado no quiere tener en su cartera.

Desde ese punto de vista, la forma "virtuosa" de desarmar las Leliqs es el envío de señales austeras en materia fiscal. Mientras que lo negativo sería dar insinuaciones sobre que se hará desaparecer esa "bola" mediante algún mecanismo de licuación.

Pero claro, esta receta tiene un problema: implica cierto gradualismo, y no menos de un año para el levantamiento del cepo. Y Milei ya dejó en claro que quiere avanzar a una velocidad más rápida.

Es por eso que todas las opciones que están apareciendo sobre la mesa pueden tener un riesgo implícito para los bancos. La primera es tener que pasar de un título respaldado por el BCRA -que, por definición, es el de menor riesgo- a otro en cabeza de la Tesorería, con menos tasa, plazo más largo y liberado a las fluctuaciones del riesgo país.

Pero no es lo único. Economistas que han formado parte del equipo de asesores de Milei insisten con la solución de una baja de tasas de interés para las Leliqs, que no necesariamente sea acompañada por una baja en la misma medida para los depósitos a plazo fijo. Implicaría una disminución en el spread de los bancos, que se ven como candidatos a ser la variable de ajuste en el saneamiento del balance del BCRA.

Todos los movimientos que se ven en estos días dejan en evidencia esas posiciones defensivas, y en las charlas no dejan de mencionarse los riesgos de corridas, licuación de activos, devaluación brusca e hiperinflación.