¿Qué saben “los mercados” que nosotros no?

Me encanta sorprender afirmando que “los mercados no existen”, lujo que me puedo dar porque soy economista. No lo hago para hacerme el gracioso, sino para destacar que eso a lo que denominan “los mercados” no es otra cosa que el accionar de seres humanos concretos, comprando y vendiendo. En una palabra, no hay “sabiduría” en los mercados, más allá de la que tienen quienes operan en ellos. Importa destacar que, particularmente en el caso de los mercados financieros, se adoptan las decisiones sobre la base de lo que se cree que va a pasar.

Buscando más claridad, conversé con el estadounidense Stephen Alan Ross (1944-2017), quien luego de estudiar física en el Instituto Tecnológico de California (Caltech), y economía en Harvard, enseñó en la universidad de Pensilvania, en Yale y en el Instituto Tecnológico de Massachusetts. Cuando le comentó a un veterano profesor, que estaba interesado en finanzas, éste le respondió que las finanzas son al análisis económico, lo que la osteopatía es a la medicina. Entonces, le hizo notar que a la osteopatía ya le habían otorgado seis premios Nobel en economía.

–Usted es principalmente conocido por su teoría de los precios de los activos financieros, basada en el arbitraje, conocida como APT, y el modelo binomial del precio de las acciones, desarrollado junto a John Carrington Cox y Mark Edward Rubinstein. ¿Qué inspiró su interés por estos temas?

–Cuando me puse a leer sobre los modelos de determinación de los precios de los activos, encontré que la música y la letra no compaginaban y que las intuiciones eran mucho mejores que las matemáticas. De ahí surgió el modelo APT, que plantea una relación de arbitraje entre riesgo y rendimiento, diferente de las sugeridas por Franco Modigliani y Merton Howard Miller, o por Fisher Black y Myron Samuel Scholes. La teoría APT sirve para identificar y explotar los precios de los activos que están desviados con respecto a los valores esperados, analizando un conjunto de factores macroeconómicos.

–El enfoque austríaco desconfía de la macroeconomía, porque ésta le atribuye vida propia al comportamiento de los agregados, ignorando que surgen de las decisiones de millones de seres humanos. Un pecado parecido puede plantearse con respecto a lo que se les atribuye a los mercados.

–Lo importante es que la nomenclatura no se interponga entre la realidad y quien está tratando de entender.

–En 2013 Eugene Fama obtuvo el premio Nobel en economía por demostrar que “los mercados saben todo”.

–¿Quién dijo esta barbaridad? Fama dijo algo diferente. La hipótesis del funcionamiento eficiente de los mercados financieros sostiene que, como nadie desperdicia información, los precios actuales de los activos financieros tienen en cuenta toda la información disponible.

–¿Toda la información? Es una hipótesis extrema.

–Buen punto, porque obtener información y procesarla no es gratis. Por algo existen los análisis de los catalogados como expertos, así como las secciones económicas que aparecen en los diarios no especializados en economía, así como en programas de radio y televisión.

–¿Está usted sugiriendo que en vez de preguntar “qué saben los mercados”, deberíamos preguntarnos “qué saben los expertos”?

–Diferenciemos cómo procesan los riesgos de equivocarse un analista y el dueño de los fondos. Un profesional que administra portafolios financieros, rara vez le dice a sus clientes lo que tienen que hacer, sino que diseña diferentes alternativas, con distintos niveles de riesgo, sobre la base del… pasado.

–Claro, pero toda decisión siempre es prospectiva.

–Obvio, por eso la decisión última es del cliente, no del experto.

–Me convenció. No voy a hablar más de los mercados, pero cuando la situación es tan fluida como ahora; ¿sobre la base de qué adoptan sus decisiones los compradores y los vendedores?

–Los modelos que incluyen el rol que juega la información, suelen plantear una situación normal, que resulta impactada por una novedad; y analizan su impacto sobre las expectativas primero, y sobre las decisiones después. En circunstancias extraordinarias, como las que estamos viviendo a raíz de la decisión rusa de invadir Ucrania, este enfoque es muy poco útil. Porque la información es escasa y seguramente está sesgada, como puede comprobar cualquiera que compare lo que dicen los noticiosos de Moscú y de Kiev.

–¿Y entonces?

–Hoy cabe esperar un par de posturas: los denominados comportamientos de manada, y también la parálisis. Está bien no adjudicarle a “los mercados” conocimientos más allá de los que tienen quienes operan en ellos, pero, particularmente en momentos como el actual, se observan los comportamientos de manada. Ante de la imposibilidad de conseguir y procesar información, muchos optan por imitar a quien creen que sabe. Lo cual magnifica las oscilaciones.

–A propósito: ¿cómo puede ser que, en el mismo día, índices bursátiles de países pertenecientes al Primer Mundo suban o bajen varios puntos porcentuales?

–Por lo que le digo. No intentemos armar una teoría de oscilaciones tan significativas, y tan transitorias, porque va a quedar obsoleta incluso antes de que las terminemos de crear y comunicar.

–Usted mencionó la parálisis.

–Efectivamente, porque en momentos como estos juega un rol importante. No he consultado las estadísticas, pero me atrevería a afirmar que en los mercados financieros el cambio de mano de activos equivale a una porción muy pequeña de los stocks totales. En otros términos, no es que los mercados son chicos, sino que están achicados.

–¿Porque los actuales tenedores de activos saben que el conflicto bélico terminará muy pronto?

–No racionalice decisiones basadas en la parálisis. La respuesta la debería dar cualquier economista dedicado a lo que se denomina economía del comportamiento.

–No es el motivo principal de esta entrevista, pero, ¿sobre la base de qué hipótesis hay que adoptar las decisiones referidas a la terminación de la porción bélica del conflicto y a un retorno a la normalidad?

–Apliquemos el esquema error tipo I, error tipo II. Hay que adoptar las decisiones sobre la base de que, lamentablemente, esto pinta para largo; y ojalá nos equivoquemos, porque nada mejor que enterarnos que bombas y balas dejaron de caer sobre seres humanos. Equivocarnos al revés, esto es, adoptar las decisiones sobre la base de que esto se solucionará muy rápidamente, puede ser fatal si nos equivocamos.

–Usted diferenció entre la porción bélica y el retorno a la normalidad.

–Así es. Esto último, en el mundo en el que vivimos, es difícilmente imaginable. Nunca se vuelve, exactamente, a la situación anterior. Pero no es difícil imaginar que la nueva realidad será distinta, no solo en Ucrania, sino también en la Federación Rusa, en la OTAN, etcétera.

–Don Stephen, muchas gracias.