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“La deuda financiera está en el mejor momento, incluyendo la subordinada y los CoCos”

Sin duda 2023 fue el año de la renta fija. En 2024, ¿llegamos tarde?
 
La realidad es que los tipos de interés han subido, los tenemos a un nivel elevado y por tanto todavía lo que podemos es subirnos al tren de la renta fija y beneficiarnos del alto nivel de tipos de interés. Además, hay que tener en cuenta que la inflación poco a poco está cayendo y que ahora mismo se puede hacer una cartera de renta fija bastante segura con una rentabilidad superior al 4% y sin embargo las expectativas de inflación a medio largo plazo están en torno al 2,5%, con lo cual las rentabilidades brutas son muy elevadas. Pero incluso las rentabilidades después de descontar la inflación siguen siendo atractivas. Recomendamos a todo el mundo tener renta fija en sus carteras ya que, además de generar esos ingresos, suele actuar siempre como un buen colchón contra la volatilidad de los activos de riesgo, como la renta variable.
 
En un escenario en el que, para este año, se descuentan bajadas de tipos de interés tanto en Europa como en Estados Unidos. ¿Qué efecto puede tener este cambio a nivel monetario en las estrategias en renta fija?
 
En estos momentos, precisamente porque sabemos que la inflación está cayendo y que en algún momento los tipos de interés acabarán haciéndolo también, creemos que lo que tiene sentido es tener carteras con vencimientos más largos, con duraciones más largas, porque si estamos en un fondo monetario o en letras del tesoro, el día que caigan los tipos de interés nuestra rentabilidad va a caer. Realmente cuando vemos la rentabilidad de un fondo monetario o de una letra del Tesoro es un espejismo, es una rentabilidad para los próximos meses. Sin embargo, ahora tenemos la oportunidad de invertir en renta fija a medio y largo plazo y atar esas rentabilidades durante los próximos años. Es el momento de alargar el vencimiento de las carteras.
 
¿Dónde cree que hay más posibilidad de capturar mayores rendimientos en el momento actual?
 
Esa es una pregunta que tiene truco: si me preguntas de manera aislada qué es lo que más te paga, pues podríamos decir que es el high yield, es decir, la renta fija privada con más riesgo, pero realmente tiene truco porque luego puede que las compañías en las que inviertas acaben quebrando. Como estamos en entorno de desaceleración económica, no tiene sentido buscar lo que más te pague, sino lo que más te pague teniendo en cuenta el riesgo. En este momento tiene más sentido irse a deuda subordinada de emisores de alta calificación crediticia que irse a emisores de baja calificación crediticia. Por contarlo de otra manera, nosotros cuando hacemos el análisis de las compañías que nos planteamos meter en nuestra cartera, lo que vemos es si tienen riesgo o no tienen riesgo. Si no tienen riesgo preferimos irnos a una deuda con el mayor riesgo posible dentro de esa compañía y si tienen riesgo preferimos no tenerla. Dicho de otro modo, preferimos tener deuda subordinada de Iberdrola o de Repsol que tener deuda de un emisor que tenga riesgo.
 
¿Cuál es el estilo de selección del Mutuafondo FI?
 
Mutuafondo FI es un fondo todo terreno. A mí me gustaría empezar diciendo que es un fondo que nace en el año 1987, es decir, que no es un fondo que haya ido mal, lo hayamos quitado de la estantería y hayamos sacado uno nuevo, sino que tiene muchísimos años de vida. Ha habido distintos responsables de renta fija en la casa liderándolo y lo primero de todo es decir es que es una gestión de equipo, con lo cual la forma de aproximarse a la toma de decisiones es distinta a la típica de un gestor estrella. Es un fondo todo terreno: es un fondo de renta fija a corto plazo, pero dentro de eso, es un fondo que en determinados momentos ha tenido mayor o menor sensibilidad de tipos de interés; hay momentos en que ha tenido casi toda la cartera invertida en renta fija privada, pero hay momentos en que ha tenido mucha liquidez, de la que nos hemos beneficiado en momentos de corrección. Diría que es un fondo que cualquier inversor puede tener en su cartera, porque siempre necesitas tener algo de renta fija, pero necesitas tener un fondo que se adapte a la situación del mercado de tipos de interés y a la situación de los mercados de riesgo dentro de la renta fija. Hay momentos en que hemos decidido tener más deuda subordinada y menos deuda subordinada y momentos en que hemos tenido una importante sensibilidad de tipos de interés y momentos en que hemos tenido una menor. En resumen, es un todo terreno que todos podemos tener en nuestra cartera.
 
¿Cuál es la duración de la cartera?
 
Lo primero de todo es explicar el concepto de duración. Muchas veces la gente se equivoca: no es lo mismo duración que vencimiento. El vencimiento de una cartera es el momento medio en que vencen todos esos bonos, mientras que la duración es un concepto económico que realmente lo que mide es la elasticidad de una variable a movimientos en otra. Es decir, si yo tengo una duración de dos años en un fondo, para lo que me sirve es para calcular cuánto varía el precio de la cartera cuando haya un movimiento de tipos de interés. En realidad es una matemática muy sencilla: si los tipos de interés bajan un 1% y yo tengo una duración de dos años, lo que pasa es que el precio de mi cartera de bonos, la valoración de mi fondo, sube un 2%. Al revés, si yo tengo una duración de dos años y suben los tipos de interés un 1%, la valoración de mi fondo cae un 2%. En estos momentos, no sabemos a qué ritmo va a caer la inflación ni cuándo van a bajar los tipos de interés. Dependiendo del diario económico que te leas y de la semana en que lo leas te dicen que los tipos van a bajar el mes que viene, en abril, en junio o después de verano. Pero lo que sí sabemos es que la tendencia de la inflación y de los tipos de interés es a la baja. Como nosotros lo que queremos es beneficiarnos de esa bajada de tipos de interés, y no con el riesgo que corremos en un fondo monetario de que bajen los tipos de interés y nos quedemos un poco con cara de tontos, lo que estamos haciendo es alargar la duración para que cuando bajen los tipos de interés, aunque me baje la rentabilidad potencial en la cartera, el precio de mis bonos o la valoración de mi fondo suba. Ahora mismo estamos en el rango alto de duración de sensibilidad de tipos de interés y Mutuafondo FI tiene una duración superior a dos años y medio.
 
¿Nos podría decir algunas de las últimas incorporaciones y el motivo?
 
Voy a aproximar la pregunta por lo que hemos metido y lo que hemos sacado. Empiezo por la negativa, qué cambio hemos hecho reduciendo. A pesar de que como decía antes tenemos mucha exposición a renta fija privada, es verdad que ahora mismo el extra que te paga la renta fija privada frente a lo que te paga la renta fija de gobierno es relativamente pequeño; ahora un bono de alta calificación crediticia de media te paga un 0,6% sobre el bono de gobierno, cuando durante el covid o en los momentos de tensión ha sido del entorno del 1,2%. Estamos en un momento en que, aunque nos gusta la renta fija privada, como se ha estrechado mucho el extra que te paga, estamos haciendo un poquito de caja. Estamos reduciendo ligeramente el peso en renta fija privada en nuestras carteras para tener liquidez. El motivo de tener liquidez es tener pólvora seca para en el momento en que haya una corrección poder aprovechar y comprar a buenos precios. Mientras tanto, como la liquidez está bien remunerada, ahora mismo conseguimos una remuneración por encima del 3,5%, tampoco es que sea un dinero ocioso, sino que está generando rentabilidad a la espera de poder cargar la munición y disparar cuando el mercado se ponga a tiro. En resumen, uno de los movimientos que hemos hecho es reducir un poquito el peso en crédito, aunque nos sigue gustando. El otro no es reciente sino que lo hemos implementado durante los últimos años y seguimos teniendo muchísima convicción: tener un peso importante en renta fija financiera y en deuda subordinada financiera, incluyendo los famosos CoCos. ¿Por qué? Primero, porque mientras que la economía se está desacelerando y las perspectivas para la renta fija de alto riesgo (el high yield) son un poco peores ya que suele haber compañías que impagan su deuda, en un momento de altos tipos de interés como el actual los bancos están ganando mucho dinero. Por tanto su solvencia, tanto su balance como su cuenta de resultados, es muy atractiva. Con lo cual, mientras que el high yield está en una situación un poco más complicada, la deuda financiera está en el mejor momento. Además, como los bancos han estado emitiendo deuda a tipos de interés muy altos durante los últimos años, si los tipos de interés bajan van a querer recomprar esa deuda que han ido emitiendo a tipos altos y nos vamos a poder beneficiar de ello. El segundo movimiento importante que hemos implementado durante los últimos meses es cargar mucho las carteras de deuda financiera y de deuda subordinada financiera.

Todos estamos expectantes a cuándo será el próximo movimiento de tipos por parte de los bancos centrales. ¿Cómo se están preparando para ello?

Es una buena pregunta para rematarlo todo y hacer un resumen. El primer punto importante es, sin mirar cuando van a bajar los tipos de interés (si es a 3, a 6, a 9 o a 12 meses), alargar el vencimiento medio de las carteras, alargar la sensibilidad de las carteras a los tipos de interés para que en el momento en que bajen yo no me vea penalizado por la falta de rentabilidad potencial y me lo lleve en precio. Con lo cual, mucha sensibilidad a tipos. El segundo tema es que tenemos mucho peso en crédito en renta fija privada en las carteras, pero estamos cargando las carteras de deuda financiera que creemos que se beneficia de la situación actual de los tipos de interés y que en un entorno de tipos más bajos también lo va a hacer bastante bien. Y el tercer punto, que es más táctico y más puntual, es que estamos reduciendo un poquito el peso en renta fija privada, en crédito, para tener munición. Si se desacelera la economía o cae muy rápido la inflación será porque las cosas no van tan bien y los tipos de interés tienen que bajar. En ese momento queremos tener pólvora seca para poder comprar cuando el mercado sea un mercado de vendedores y podamos comprar a precios muy atractivos.