Equilibrio de los riesgos en un contexto de solidez macroeconómica

El primer trimestre comenzó con un aumento de los rendimientos de los títulos del Tesoro estadounidense de unos 30 puntos básicos (pb) en toda la curva, ante el reajuste de los mercados de las expectativas de posibles recortes de tipos de la Reserva Federal tras los sólidos datos económicos. Unos beneficios empresariales relativamente favorables y un sólido crecimiento del PIB permitieron a los inversores encajar mejor ciertas cuestiones como las tensiones geopolíticas o las próximas elecciones estadounidenses. Los activos de riesgo subieron, la renta variable alcanzó nuevos máximos históricos y los diferenciales de crédito de la renta fija registraron los niveles más bajos de los últimos años.

De cara al futuro, la solidez del crecimiento económico y el posible fin del ciclo de subidas de tipos de interés en todo el mundo han mejorado el contexto político y macroeconómico. Aunque las condiciones económicas podrían sufrir un cierto deterioro, en los últimos meses se ha reducido la posibilidad de que se produzca una desaceleración grave. En este contexto, los mercados confían en que lo próximo que harán los bancos centrales será recortar los tipos de interés, pero aún no se conoce el calendario ni el alcance de dichos recortes.

El crecimiento evoluciona de manera diferente en las distintas regiones, una tendencia que podría continuar. La economía muestra una gran capacidad de resistencia en Estados Unidos, la India, Japón, Australia e Indonesia, que se ve respaldada por la rigidez del mercado laboral, la fuerte inversión y la orientación expansiva de la política fiscal. En Estados Unidos, por ejemplo, el crecimiento del PIB real es superior a las tendencias previas al covid, el desempleo sigue siendo bajo y el consumo mantiene su solidez.

Además, los gastos de capital y el aumento de la productividad favorecen el crecimiento económico positivo a corto plazo. Por el contrario, China, la eurozona y el Reino Unido muestran indicios de fragilidad económica. China podría frenar el crecimiento de la economía mundial, a menos que se produzca un importante aumento de medidas de estímulo. Pensamos que el crecimiento de la economía china podría ser inferior a la opinión de consenso, ya que la confianza de los inversores podría verse afectada por la caída de los precios de la vivienda y la debilidad de la inversión del sector privado. Europa ha sufrido los efectos del débil crecimiento de la economía china y podría registrar una inflación más persistente ante el fuerte crecimiento de los salarios y la orientación más expansiva de su política fiscal.

La inflación se ha desacelerado de manera significativa en la mayoría de las regiones, lo que ha favorecido un cambio de postura en la política monetaria de la mayoría de los bancos centrales. No obstante, en muchas regiones, la inflación se mantiene por encima del objetivo ante la continua fortaleza del mercado laboral y podría tardar más en normalizarse. En Estados Unidos dicha inflación tiende a la baja, pero es probable que la trayectoria hasta alcanzar el objetivo del 2% fijado por la Reserva Federal sea más complicada de lo esperado.

La mayoría de los bancos centrales han puesto fin a sus ciclos de subidas de tipos y es probable que lo próximo que hagan sea iniciar los recortes, pero aún existe mucha incertidumbre sobre el momento y el alcance de dichos recortes. En su reunión de marzo, la Reserva Federal mantuvo su previsión de recortes de tipos de 75 puntos básicos este año y no pareció mostrarse preocupada por los indicios de solidez económica. Las expectativas del mercado se han adaptado a la previsión de la entidad. También se prevé que el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo recorten los tipos de interés en los próximos meses. Rompiendo la tendencia, el Banco de Japón aprobó su primera subida en 17 años y situó los tipos de interés ligeramente por encima de cero.

Las valoraciones de la renta fija reflejan en gran medida un escenario de «aterrizaje suave» de la economía, o incluso de «no aterrizaje», en los próximos seis a doce meses, ante la mejora de las perspectivas económicas. Este contexto podría favorecer a los activos de riesgo y las posiciones de carry. Queremos que nuestras carteras reflejen un equilibrio de riesgos entre los factores impulsores de rentabilidad y los diversos resultados macroeconómicos.